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　　恒瑞医药(600276) 事件 公司发布2024年年度报告及2025年一季报ღ★ღ：2024年ღ★ღ，收入为279.8亿元ღ★ღ，同比增长22.6%ღ★ღ；归母净利润63.4亿元ღ★ღ，同比增长47.3%ღ★ღ。2025年第一季度黑崎彩ღ★ღ，收入为72.1亿元ღ★ღ，同比增长20.14%ღ★ღ；归母净利润18.7亿元ღ★ღ，同比增长36.9% 经营稳健ღ★ღ，销售费用率略微下降ღ★ღ，研发费用率提升 2024年销售费用为83.36亿元ღ★ღ，销售费用率为29.79%ღ★ღ，同比下降3.4pctღ★ღ；研发费用为65.83亿元ღ★ღ，研发费用率为23.52%ღ★ღ，同比上升1.8pctღ★ღ；管理费用为25.56亿元ღ★ღ，管理费用率为9.13%ღ★ღ，同比下降1.5pctღ★ღ。2024年公司加大研发投入ღ★ღ，年度投入82.28亿元ღ★ღ，相较2023年同比增长33.8%ღ★ღ。 2025Q1销售费用为19.67亿元ღ★ღ，销售费用率为27.30%ღ★ღ，同比减少2.12pctღ★ღ；研发费用为15.33亿元ღ★ღ，研发费用率为21.28%ღ★ღ，同比增加0.94pctღ★ღ；管理费用为5.86亿元ღ★ღ，管理费用率为8.13%ღ★ღ，同比减少1.48pctღ★ღ。 创新药收入高速增长ღ★ღ，未来三年新上市项目逐年增多 2024年ღ★ღ，创新药收入（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）138.92亿元ღ★ღ，同比增长31%ღ★ღ。公司2024-2026年创新药累计收入股权激励目标分别对应130亿元ღ★ღ、295亿元和503亿元ღ★ღ，将每年累计收入差额作为当年收入计算得到的对应同比增速分别为22%ღ★ღ，27%和26%ღ★ღ。未来三年创新药有望继续保持高速增长凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ。根据公告披露ღ★ღ，预期2025-2027年每年新增11/13/23个项目获批上市ღ★ღ，包括SHR-A1811（HER2ADCღ★ღ，非小细胞肺癌）ღ★ღ、SHR-A2009（HER3ADCღ★ღ，非小细胞肺癌）ღ★ღ、艾玛昔替尼（JAK1ღ★ღ，斑秃）ღ★ღ、HRS-8080（SERDღ★ღ，乳腺癌）ღ★ღ、HRS9531（GLP-1/GIPღ★ღ，超重/肥胖）ღ★ღ、HRS-7535(GLP-1口服ღ★ღ，糖尿病）ღ★ღ、SHR4640(URAT1ღ★ღ，痛风伴高尿酸血症）等多个重点项目ღ★ღ。 研发持续兑现ღ★ღ，国内多领域新产品储备丰厚ღ★ღ，海外权益持续授出ღ★ღ，已成为利润重要贡献项目 公司在肿瘤ღ★ღ、代谢与心血管ღ★ღ、免疫与呼吸以及神经科学4个领域均有较完善的产品矩阵ღ★ღ。其中凯发官网入口首页ღ★ღ，肿瘤领域产品最为丰富ღ★ღ，包括10款已上市产品ღ★ღ，4款上市申请审评审批产品以及多款在研品种ღ★ღ。其中ღ★ღ，SHR-A1811（HER2ADC）获得8项突破性疗法认证ღ★ღ，NSCLC适应症的上市申请已获得CDE受理ღ★ღ。 自2018年以来ღ★ღ，公司与全球合作伙伴进行了14笔对外许可交易ღ★ღ，涉及17个分子实体ღ★ღ，潜在总交易额约为140亿美元ღ★ღ，首付款总额约为6亿美元ღ★ღ，另获得若干合作伙伴的股权ღ★ღ。最近一次ღ★ღ，公司将脂蛋白（a）[Lp（a）]口服小分子项目（包括名为HRS-5346的先导化合物）有偿许可给MSDღ★ღ，MSD将获得HRS-5346在大中华地区以外的全球范围内开发ღ★ღ、生产和商业化的独家权利ღ★ღ。恒瑞医药将收取2亿美元的首付款ღ★ღ，并有资格获得不超过17.7亿美元的与特定的开发ღ★ღ、监管和商业化相关的里程碑付款ღ★ღ，以及如果相关产品获批上市ღ★ღ，基于HRS-5346的净销售额的销售提成ღ★ღ。 盈利预测与投资评级 我们预计2025-2027年营业收入为313.43ღ★ღ、356.68和408.40亿元;考虑到公司创新药产品持续放量ღ★ღ，将2025年的归母净利润从63.04亿元上调至70.10亿元ღ★ღ，预计2026-2027年的归母净利润为80.51ღ★ღ、94.32亿元ღ★ღ。维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：政策变动风险ღ★ღ，研发失败风险ღ★ღ，经营风险ღ★ღ，市场竞争加剧风险

　　恒瑞医药(600276) 结论及建议ღ★ღ： 公司业绩ღ★ღ：公司发布一季报ღ★ღ，25Q1营收72.1亿元ღ★ღ，YOY+20.1%ღ★ღ，录得归母净利润18.7亿元ღ★ღ，YOY+36.9%ღ★ღ，扣非后净利18.6亿元ღ★ღ，YOY+29.4%ღ★ღ，公司业绩符合预期ღ★ღ。 出海BD交易增厚利润ღ★ღ，近期再成2单ღ★ღ：公司Q1净利高速增长主要是收到IDEAYA针对靶向DLL3的ADC（SHR-4849）给出的7500万美元的对外许可首付款ღ★ღ，剔除后我们估计主业营收增长约11%ღ★ღ，净利端同比小幅下降ღ★ღ。公司BD授权项目继续开花ღ★ღ，2025年3月将在研的脂蛋白（a）[Lp（a）]口服小分子项目（HRS-5346ღ★ღ，目前处于国内Ⅱ期临床阶段）海外权益授权给默沙东ღ★ღ，后续将可获得2亿美元的首付款ღ★ღ。此外4月还将新型口服小分子非肽类GnRH受体拮抗剂（SHR-7280）授权给德国默克ღ★ღ，后续将可获得1500万欧元的首付款ღ★ღ。公司创新药出海成效显着ღ★ღ，将成为公司业绩增长的新动力ღ★ღ。 毛利率提升ღ★ღ，费用率下降ღ★ღ：受益于BD首付款计入营收ღ★ღ，公司25Q1毛利率同比增加0.9个百分点至85.2%ღ★ღ，期间费用率同比下降1.3个百分点至55.6%ღ★ღ。 创新产品管线丰富ღ★ღ，关注ASCO会议中的成果展示ღ★ღ：公司2024年有26个自主研发的创新分子进入临床阶段ღ★ღ，药物类型包括小分子化药ღ★ღ、抗体ღ★ღ、ADCღ★ღ，涉及肿瘤ღ★ღ、自免ღ★ღ、呼吸ღ★ღ、代谢ღ★ღ、心血管和影像等多个疾病治疗领域ღ★ღ，公司研发体系在继续深耕肿瘤领域的同时不断扩大慢病产品管线多元化覆盖ღ★ღ，产品管线年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会即将举办ღ★ღ，15款创新药共67项肿瘤领域研究成果成功入选ღ★ღ，其中9项研究成果入选口头报告和快速口头报告ღ★ღ，国际影响力将持续得到增强ღ★ღ。 盈利预计及投资建议ღ★ღ：公司创新药增长较好ღ★ღ，创新管线出海交易不断落地ღ★ღ，研发实力获得认可ღ★ღ，公司未来三年预计将有47个创新产品及适应症获批上市ღ★ღ，将持续推动公司业绩增长ღ★ღ。我们预计公司2025-2027年净利润69.8亿元ღ★ღ、87.5亿元ღ★ღ、104亿元ღ★ღ，YOY+10.2%ღ★ღ、+25.3%ღ★ღ、+18.9%,EPS分别为1.09元ღ★ღ、1.37元ღ★ღ、1.63元(暂未考虑公司筹划发行H股上市的影响ღ★ღ，H股发行近期已获得中国证监会备案及港交所聆讯ღ★ღ，核准发行不超过8.15亿股H股)ღ★ღ，对应PE分别为47Xღ★ღ、38Xღ★ღ、32Xღ★ღ，维持“买进”的投资评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：新药研发进度及销售不及预期ღ★ღ，授权兑现不及预期ღ★ღ，汇兑损益风险

　　恒瑞医药(600276) 投资要点 事件ღ★ღ：公司发布2024年报&2025年一季报ღ★ღ。2024全年实现营业收入279.8亿元(+22.6%)ღ★ღ，归属于上市公司股东的净利润为63.4亿元(+47.3%)ღ★ღ，扣非后归属于上市公司股东净利润为61.8亿元(+49.2%)ღ★ღ。2025年一季度实现收入72.1亿元（+20.1%）ღ★ღ，归母净利润18.7亿元（+36.9%）ღ★ღ，扣非归母净利润18.6亿元（+29.4%）ღ★ღ。 创新药收入持续快速增长ღ★ღ，BD合作款增厚业绩ღ★ღ。2024年公司创新药收入达138.9亿元（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）ღ★ღ，同比增速超过30%ღ★ღ。产品出海许可收入确认27亿元ღ★ღ。公司于2024收到的Merck1.6亿欧元BD首付款ღ★ღ、Kailera公司1亿美元对外许可首付款ღ★ღ。全年毛利率86.3%（+1.7pp）ღ★ღ；净利率22.6%（+3.9pp）ღ★ღ，利润率稳步提升ღ★ღ。费用率管控良好ღ★ღ，研发费用率23.5%（+1.8pp）ღ★ღ，销售费用率29.8%（-3.4pp）ღ★ღ，管理费用率9.1%（-1.5pp）ღ★ღ。 公司与默沙东就Lp（a）小分子药物达成重磅合作ღ★ღ。近日公司公告将脂蛋白（a）口服小分子项目（HRS-5346）在大中华地区以外的开发权利有偿许可默沙东ღ★ღ。默沙东将向恒瑞支付2亿美元的首付款ღ★ღ，恒瑞有资格获得与开发ღ★ღ、监管和商业化相关的里程碑付款ღ★ღ，最高可达17.7亿美元ღ★ღ。根据HRS-5346在大中华地区以外的销售情况ღ★ღ，默沙东将向恒瑞支付相应的销售提成ღ★ღ。 2025年11个品种有望获批ღ★ღ。2024年内公司2款1类创新药（富马酸泰吉利定ღ★ღ、夫那奇珠单抗）获批上市ღ★ღ。公司创新转型已迈入收获期ღ★ღ。公司预计2025年将有望迎来11个项目（新药上市或新适应症获批）收获ღ★ღ，包括HER2ADC项目SHR-A1811ღ★ღ、JAK1i艾玛昔替尼两项适应症ღ★ღ、泰吉利定疼痛管理适应症等ღ★ღ。预计2026-2027年分别有13/23个项目有望获批凯发k8ღ★ღ，ღ★ღ。 盈利预测与投资建议ღ★ღ。预计公司2025-2027年归母净利润分别为68.9/76.2/91.3亿元ღ★ღ，公司创新药占比不断提升ღ★ღ，创新升级加速ღ★ღ，创新药国际化即将迎来质变ღ★ღ，仍然是国内创新药投资首选ღ★ღ，维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：仿制药集中采购降价ღ★ღ、药品研发进度不达预期ღ★ღ、里程碑付款金额存在不确定性等风险ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 公司1Q25收入大致符合预期ღ★ღ，但扣非净利润好于预期ღ★ღ，得益于研发销售费用控制ღ★ღ。我们长期看好公司创新药收入的强劲增速及不断提升的国际化前景ღ★ღ。重申“买入”评级和目标价人民币67元ღ★ღ。 1Q25收入大致符合我们预期ღ★ღ，但扣非净利润好于我们预期ღ★ღ，主要由于研发销售费用低于预期ღ★ღ。1Q25公司总收入达到72.1亿元（+20.14%YoY,-7.6%QoQ）ღ★ღ，大致符合我们预期和VA（Visible Alpha）一致预期ღ★ღ，其中许可收入约5.4亿元（来自于IDEAYA关于DLL3ADC出海授权7,500万美元首付款vs.1Q24无合作收入）ღ★ღ，产品收入约66.7亿元（+11.1%YoY,-5.2%QoQ）ღ★ღ，大致符合我们预期ღ★ღ。1Q25扣非归母净利润为18.63亿元（+29.4%YoYღ★ღ，+19.3%QoQ）ღ★ღ，好于我们预期和VA一致预期ღ★ღ，主要由于研发销售行政费用低于我们及VA一致预期ღ★ღ。研发费用为15.3亿元（+25.7%YoY,-24.6%QoQ）ღ★ღ，销售费用为19.7亿元（+11.5%YoY,-11.7%QoQ）ღ★ღ，均呈现出明显环比下降趋势ღ★ღ，显示出更高的运营效率ღ★ღ。若剔除许可收入ღ★ღ，则扣非归母净利润为13.2亿元（-8.4%YoY,+66.7%QoQ）ღ★ღ，环比增速显著ღ★ღ。利润率方面ღ★ღ，产品销售毛利率为84%ღ★ღ，同比稳定但环比略有下降（-0.3ppts YoY,-1.6ppts QoQ）ღ★ღ；扣非净利润率达到25.9%（+1.8ppts YoY,+5.8ppts QoQ）ღ★ღ，若剔除合作收入ღ★ღ，则扣非净利润率为19.8%（-4.2ppts YoY,+8.5ppts QoQ）ღ★ღ，环比提升明显ღ★ღ。 近期重点关注ASCO大会ADC数据及达尔西利三期乳腺癌辅助治疗数据读出ღ★ღ。公司将在今年ASCO大会上迎来多项数据读出ღ★ღ，包括ღ★ღ：（1）4个ADC分子数据读出ღ★ღ：SHR-A1811（HER2ADC）2期HER2+GC数据ღ★ღ，与阿得贝利（PD-L1）在TNBC联用1b/2期拓展队列数据ღ★ღ，唾液腺癌初步数据ღ★ღ；SHR-A2102(Nectin-4ADC)1期实体瘤数据ღ★ღ，1期尿路上皮癌数据ღ★ღ；SHR-A1912(CD79b ADC)与化疗联用1b/2期DLBCL数据;SHR-1826(c-MET ADC)1期实体瘤数据ღ★ღ，（2）达尔西利3期HR+/HER2-乳腺癌辅助治疗数据ღ★ღ、与氟唑帕利联用1b/2期肉瘤数据读出ღ★ღ；（3）SHR-1701(PD-L1/TGFβ)3期HER2-GC数据ღ★ღ、3期头颈鳞癌数据ღ★ღ、2期1L ESCC数据读出ღ★ღ，（4）其他包括SHR-2017(RANKL/NGF)1b期乳腺癌骨转移数据ღ★ღ、及SHR1501(IL-15RaFc)1/2期数据ღ★ღ。 重申“买入”评级ღ★ღ，维持目标价人民币67元ღ★ღ。我们将公司2025E扣非归母净利润预测上调13%ღ★ღ，主要由于将2Q25已公布的两款对外授权许可首付款收入纳入模型ღ★ღ、轻微下调产品销售毛利率预测以及轻微下调销售费用预测的综合作用导致ღ★ღ。同时我们轻微上调2026E/2027E扣非归母净利润预测ღ★ღ，主要由于轻微上调许可收入预测及轻微下调产品毛利率预测的综合作用导致ღ★ღ。我们采取SOTP估值方法对创新药及仿制药业务分别估值ღ★ღ：（1）对于创新药业务ღ★ღ，基于DCF估值（WACC:7.7%ღ★ღ，永续增长率:3%）ღ★ღ，我们预计公司创新药业务估值约为3,717亿元ღ★ღ；(2)对于仿制药业务ღ★ღ，我们预测每年收入将有中低单位数下滑ღ★ღ，基于PE倍数估值（采取20x2026E PE）ღ★ღ，我们预计仿制药业务估值约为5,596亿元ღ★ღ。加总上述两者估值ღ★ღ，我们得到公司目标市值约4,265亿元ღ★ღ，对应目标价人民币67元ღ★ღ，维持“买入”评级ღ★ღ。 投资风险ღ★ღ：销售不及预期ღ★ღ、竞争激烈ღ★ღ、研发延误或失败ღ★ღ、国际化进展不顺利ღ★ღ、利润不及预期ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 摘要ღ★ღ：公司公布2024年年报ღ★ღ，公司全年实现营收279.85亿元ღ★ღ，同比增长22.63%ღ★ღ；归属上市公司股东的净利润为63.37亿元ღ★ღ，同比增长47.28%ღ★ღ，扣非归母净利润为61.78亿元ღ★ღ，同比增长49.18%ღ★ღ。公司拟向全体股东每10股派发现金股利2.00元ღ★ღ。公司保持稳健增长ღ★ღ，我们看好公司的龙头地位以及创新平台的管线价值ღ★ღ，维持买入评级ღ★ღ。 支撑评级的要点 海外授权带来业绩增量ღ★ღ，四季度保持快速增长ღ★ღ。公司全年业绩快速增长ღ★ღ，主要一方面ღ★ღ，集采对公司仿制药的影响已经逐步消除ღ★ღ，公司创新药开始快速放量ღ★ღ；另一方面ღ★ღ，公司海外BD也逐步进入收获期ღ★ღ，2024年ღ★ღ，公司收到Merck Healthcare1.6亿欧元对外许可首付款以及KaileraTherapeutics1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价ღ★ღ，进一步给公司带来业绩弹性ღ★ღ。分季度来看ღ★ღ，Q4单季度实现营业收入77.95亿元ღ★ღ，同比增长34.26%ღ★ღ，归母净利润为17.17亿元ღ★ღ，同比增长107.20%ღ★ღ；扣非归母净利润15.62亿元ღ★ღ，同比增长99.94%ღ★ღ，四季度保持快速增长ღ★ღ。 创新药贡献逐步凸显ღ★ღ，研发依旧保持高水平投入ღ★ღ。公司2024年创新药收入已达到138.92亿元（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）ღ★ღ，同比增长30.60%ღ★ღ，占收入比重为49.64%ღ★ღ，已将近50%ღ★ღ。截至24年年报ღ★ღ，公司已有17款创新药获批ღ★ღ，且2024年ღ★ღ，公司有2款创新药富马酸泰吉利定ღ★ღ、夫那奇珠单抗获批ღ★ღ，创新药板块有望继续保持高速增长ღ★ღ。2024年ღ★ღ，公司研发投入累计82.28亿元ღ★ღ，其中费用化研发投入65.83亿元ღ★ღ，依旧维持高水平投入黑崎彩ღ★ღ。 创新药渠道布局持续加强ღ★ღ，平台优势地位明显ღ★ღ。2024年ღ★ღ，公司持续加强商业布局建设ღ★ღ，已经覆盖超过2.2万家医院和2万家线下零售门店ღ★ღ，进一步加强市场准入工作ღ★ღ，这使公司创新药上市后有望快速上量ღ★ღ。公司坚持医学和市场双轮驱动的策略ღ★ღ，在肿瘤ღ★ღ、代谢ღ★ღ、免疫ღ★ღ、神经科学领域储备了丰富的在研管线项创新产品及适应症获批ღ★ღ，公司平台化的优势愈发突出凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ，看好公司长期发展ღ★ღ。 估值 我们维持预测公司25-26年归母净利润为67.04ღ★ღ、79.75亿元ღ★ღ，预测2027年公司归母净利润为92.04亿元ღ★ღ，对应EPS分别为1.05ღ★ღ、1.25ღ★ღ、1.44元ღ★ღ，截至到4月11日收盘ღ★ღ，公司25-27年对应PE分别为46.0ღ★ღ、38.7ღ★ღ、33.5Xღ★ღ，公司作为行业龙头ღ★ღ，我们看好公司的行业地位以及平台管线ღ★ღ，维持买入评级ღ★ღ。 评级面临的主要风险 公司销售不达预期ღ★ღ；集采政策超预期ღ★ღ，导致公司业绩受到影响ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 投资要点ღ★ღ： 2024年公司业绩符合预期ღ★ღ，海外授权提供增量ღ★ღ。2024年公司总收入279.85亿元ღ★ღ，同比+22.63%ღ★ღ，其中医药制造业务收入250.10亿元ღ★ღ，同比+11.76%ღ★ღ；归母净利润63.37亿元ღ★ღ，同比+47.28%ღ★ღ，扣非归母净利润61.78亿元ღ★ღ，同比+49.18%ღ★ღ。2024年公司研发费用65.83亿元ღ★ღ，同比+32.88%ღ★ღ，研发费用率23.52%ღ★ღ；销售费用83.36亿元ღ★ღ，同比+10.02%ღ★ღ，销售费用率29.79%ღ★ღ；管理费用25.56亿元ღ★ღ，同比+5.74%ღ★ღ，管理费用率9.13%ღ★ღ。 创新驱动转型不断加速ღ★ღ，创新药收入双位数增长ღ★ღ。2024年公司创新药收入138.92亿元ღ★ღ，同比增长30.6%ღ★ღ，占总经营性收入约55%ღ★ღ，创新收入占比不断提升ღ★ღ，同时公司研发投入82.28亿元（费用化研发投入65.83亿元）ღ★ღ，同比增长33.79%ღ★ღ，公司在 研发投入不断加码ღ★ღ，创新转型不断提速ღ★ღ。截至24年报ღ★ღ，公司共有19款1类创新药和4款2类新药上市ღ★ღ，仅2024年就有4款1类创新药（富马酸泰吉利定ღ★ღ、夫那奇珠单抗ღ★ღ、瑞卡西单抗和硫酸艾玛昔替尼）和5项新适应症（氟唑帕利2个新适应症ღ★ღ、阿帕替尼ღ★ღ、恒格列净ღ★ღ、泰吉利定）获批上市ღ★ღ。未来3年ღ★ღ，公司预计HER2ADCღ★ღ、IL17单抗ღ★ღ、JAK抑制剂等重磅创新药有望获批新适应症/首次获批上市ღ★ღ。到2027年ღ★ღ，公司预计合计超70款创新药获批ღ★ღ，广泛覆盖热门靶点和重点领域ღ★ღ。 BD出海成效显著ღ★ღ，全球布局蓄势待发ღ★ღ。2024年公司深化海外合作ღ★ღ，全年实现许可收入27.0亿元ღ★ღ，包括德国Merck1.6亿欧元首付款和美国Kailera超1.0亿元首付款ღ★ღ。除年报披露的BD合作外ღ★ღ，截至2025年4月11日ღ★ღ：1）公司于2024年12月将DLL3ADC管线授权给美国IDEAYAღ★ღ，有望于2025年确认7500万美元首付款ღ★ღ；2）公司于2025年3月将Lp（a）抑制剂授权给默沙东ღ★ღ，有望于2025年确认2亿美元首付款ღ★ღ；3）公司于2025年4月将GnRH拮抗剂授权给德国Merckღ★ღ，有望于2025年确认1500万欧元首付款ღ★ღ。公司持续深化全球布局合作ღ★ღ，持有众多潜力管线ღ★ღ，未来BD潜力大ღ★ღ。 盈利预测与评级ღ★ღ：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为70.05/82.84/98.83 亿元ღ★ღ，同比增速分别为+10.56%/+18.25%/+19.30%ღ★ღ，当前股价对应的PE分别为44/37/31倍ღ★ღ。鉴于公司创新产品收入及占比不断提升ღ★ღ，在研管线丰富ღ★ღ，全球化进展顺利ღ★ღ，维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：竞争格局恶化风险ღ★ღ、销售不及预期风险ღ★ღ、行业政策风险等ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 2024年年报 2024年,公司实现营业收入279.85亿元,同比增长22.63%;归母净利润63.37亿元,同比增长47.28%;扣非后归母净利润61.78亿元,同比增长49.18%ღ★ღ。 持续加大创新力度,创新药研发推进顺利 2024年,公司创新药销售收入达138.92亿元(含税,不含对外许可收入),同比增长30.60%ღ★ღ。报告期内,公司有2款1类创新药(富马酸泰吉利定ღ★ღ、夫那奇珠单抗)获批上市,截至报告期末,公司已在中国获批上市17款1类创新药ღ★ღ、4款2类新药ღ★ღ。公司持续加大创新力度,维持较高的研发投入,2022年至2024年,公司研发费用分别为48.87亿元ღ★ღ、49.54亿元及65.83亿元,占同期总收入的23.0%ღ★ღ、21.7%及23.5%ღ★ღ。公司创新药临床试验整体推进顺利ღ★ღ。报告期内,公司共有8项上市申请获NMPA受理,24项临床推进至Ⅲ期,27项临床推进至Ⅱ期,26项创新产品首次推进至临床Ⅰ期ღ★ღ。整体来看,公司在肿瘤领域有丰富的研发管线,覆盖激酶抑制剂ღ★ღ、ADCღ★ღ、肿瘤免疫ღ★ღ、激素受体调控ღ★ღ、支持治疗等广泛研究领域,同时在代谢和心血管疾病ღ★ღ、免疫和呼吸系统疾病ღ★ღ、神经科学等领域布局广泛ღ★ღ。未来三年(2025-2027年),公司预计获批上市创新产品及适应症约47项,同时,公司高质量的早期资产有望助力长期增长ღ★ღ。 创新药出海取得成效,成为业绩增长第二引擎 国际化方面,公司积极寻求与多种合作伙伴的交流合作,借助国际领先的合作伙伴快速覆盖海外市场,从而实现产品价值的最大化ღ★ღ。报告期内,公司将具有自主知识产权的GLP-1类创新药HRS-7535ღ★ღ、HRS9531ღ★ღ、HRS-4729在除大中华区以外的全球范围内开发ღ★ღ、生产和商业化的独家权利有偿许可给美国Kailera Therapeutics公司,并将自主研发的DLL3ADC创新药SHR-4849在除大中华区以外的全球范围内开发ღ★ღ、生产和商业化的独家权利,有偿许可给美国IDEAYA Biosciences公司ღ★ღ。此外,公司稳步开展创新药国际临床试验ღ★ღ。公司目前已有多个项目在美国ღ★ღ、欧洲ღ★ღ、亚太等国家和地区获得临床试验资格ღ★ღ。 AVIC 报告期内,3个ADC产品获得美国FDA授予快速通道资格(FTD)ღ★ღ。自2018年以来,公司与全球合作伙伴进行了13笔对外许可交易,涉及16个分子实体,潜在总交易额约为140亿美元,首付款总额约为6亿美元ღ★ღ。报告期内,公司收到Merck Healthcare1.6亿欧元对外许可首付款以及Kailera Therapeutic1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价,并确认为收入,创新药出海已经成为公司业绩增长的第二引擎ღ★ღ。◆投资建议: 我们预计公司2025-2027年EPS分别为1.07元ღ★ღ、1.23元和1.42元,对应的动态市盈率分别为45.97倍ღ★ღ、40.06倍ღ★ღ、34.73倍ღ★ღ。恒瑞医药作为我国创新药企业龙头,研发管线布局合理ღ★ღ、全面,助力公司长期发展;创新药出海已经成为公司业绩增长的第二引擎ღ★ღ。维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示:药品研发不及预期风险ღ★ღ、政策风险ღ★ღ、产品销售不及预期风险

　　恒瑞医药(600276) 2024年业绩略好于我们预期和市场预期ღ★ღ。我们长期看好公司创新药收入的强劲增速及不断提升的国际化前景ღ★ღ。重申“买入”评级ღ★ღ，上调目标价至人民币67元ღ★ღ。 2024年业绩略好于我们预期和市场预期ღ★ღ。2024年公司总收入达到279.85亿元（+22.63%YoY）ღ★ღ，略好于我们预期和VA（Visible Alpha）预期ღ★ღ，主要由于许可收入略高于预期ღ★ღ；扣非净利润为61.78亿元（+49.2%YoY）ღ★ღ，略好于我们预期和VA预期（主要由于许可收入高于我们预期）ღ★ღ。全年产品毛利率同比上升0.3ppts至84.8%ღ★ღ。研发费用上升32.9%YoY至65.8亿元（研发费用率上升4.2ppts至26%ღ★ღ，以产品收入计）ღ★ღ，主要由于加大研发投入导致ღ★ღ。销售费用率为33%（以产品收入计）ღ★ღ，与2023年相比基本稳定（33.3%ღ★ღ，以产品收入计）ღ★ღ。 持续的创新药收入强劲增速加快公司转型升级步伐ღ★ღ，公司逐步迈入创新药丰收期ღ★ღ。2024年公司创新药含税收入达到138.92亿元（+30.66%YoY）ღ★ღ，在2023年22%同比增速的基础上再次提速ღ★ღ，全年31%增速大致符合我们此前预测的20%-30%同比增速（详情请见我们此前首次覆盖报告）ღ★ღ。根据我们的测算ღ★ღ，公司创新药不含税收入预计在131亿元左右ღ★ღ，占整体产品收入约52%ღ★ღ。创新药的收入强劲增长主要受益于瑞维鲁胺ღ★ღ、达尔西利ღ★ღ、恒格列净加入医保后放量ღ★ღ，阿得贝利加入惠民保放量以及更早上市的创新药的稳健增长（卡瑞利珠ღ★ღ、吡咯替尼ღ★ღ、阿帕替尼ღ★ღ、瑞马唑仑）ღ★ღ。截至目前ღ★ღ，公司已获批17款1类创新药和4款2类新药凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ。展望未来ღ★ღ，根据公司此前已公告的员工激励计划中对2025年/2026年创新药含税收入考核指标分别为164亿元(+25.2%YoY)/208亿元(+26.8%YoY)及此次年报公司预计于2025/2026/2027年将迎来11款/13款/23款创新药/新适应症的获批（包括肿瘤ღ★ღ、自免ღ★ღ、代谢ღ★ღ、心血管等多个疾病领域）ღ★ღ，创新药的持续强劲增速有望大大加快公司转型升级的步伐ღ★ღ，公司将逐步迈入创新药丰收期ღ★ღ。 国际化加速前行ღ★ღ，BD收入将成为长期可持续收入ღ★ღ。2024年公司实现BD收入（或许可收入）人民币27亿元（vs.2023年ღ★ღ：

　　恒瑞医药(600276) 业绩增长超预期凯发网站ღ★ღ。ღ★ღ，经营效率持续提升ღ★ღ。2025年3月31日ღ★ღ，恒瑞医药发布2024年年报ღ★ღ，公司实现营业收入279.85亿元ღ★ღ，同比+22.63%ღ★ღ；实现归母净利润63.37亿元ღ★ღ，同比+47.28%ღ★ღ；实现扣非归母净利润61.78亿元ღ★ღ，同比+49.18%ღ★ღ。公司经营效率持续提升ღ★ღ，2024年销售毛利率达到86.25%ღ★ღ，同比+1.70ppღ★ღ，销售费用率降至29.79%ღ★ღ，同比-3.42ppღ★ღ，管理费用率降至9.13%ღ★ღ，同比-1.46ppღ★ღ，销售净利率达到22.64%ღ★ღ，同比+3.89ppღ★ღ。同时公司持续加大创新力度ღ★ღ，2024年研发投入82.28亿元ღ★ღ，其中费用化研发投入65.83亿元ღ★ღ，研发费用率达到23.5%ღ★ღ。 创新药销售增长30%ღ★ღ，晚期管线年公司实现创新药销售收入（含税）138.92亿元ღ★ღ，同比增长30.60%ღ★ღ。截至目前ღ★ღ，公司共有19款1类创新药和4款2类新药获批上市ღ★ღ，其中仅2024年以来就有4款1类创新药（泰吉利定ღ★ღ、夫那奇珠单抗ღ★ღ、瑞卡西单抗ღ★ღ、艾玛昔替尼）及5项新适应症（涉及氟唑帕利ღ★ღ、阿帕替尼ღ★ღ、恒格列净ღ★ღ、泰吉利定）获批上市ღ★ღ。展望未来ღ★ღ，公司管线项新产品/新适应症获批ღ★ღ，包括（1）肿瘤领域ღ★ღ：SHR-A1811的非小细胞肺癌（2025）ღ★ღ、乳腺癌（2027）ღ★ღ、结直肠癌（2027）适应症ღ★ღ，达尔西利的乳腺癌辅助适应症（2026）ღ★ღ，HER3ADCSHR-12009非小细胞肺癌适应症（2027）ღ★ღ，吡咯替尼乳腺癌延长辅助适应症（2027）等ღ★ღ；（2）自免领域ღ★ღ：艾玛昔替尼的强直性脊柱炎（2025年）ღ★ღ、类风湿关节炎（2025年）ღ★ღ、斑秃（2026年）ღ★ღ、特应性皮炎（2027年）等适应症ღ★ღ，夫那奇珠单抗的强直性脊柱炎适应症（2025年）等ღ★ღ；（3）代谢领域ღ★ღ：GLP-1/GIP双靶HRS9531ღ★ღ、口服GLP-1小分子HRS-7535ღ★ღ、URAT1抑制剂SHR4640预计将于2027年获批ღ★ღ。 BD拓展加速ღ★ღ，全球布局深化ღ★ღ。公司持续深化BD合作ღ★ღ，2024年实现许可收入27.0亿元ღ★ღ，包括向德国Merck授权PARP1小分子和Claudin18.2ADC的1.6亿欧元首付款ღ★ღ，以及向美国Kailera授权三种GLP-1药物的1.0亿美元首付款等许可合作对价ღ★ღ。2024年12月ღ★ღ，公司将DLL3ADC授权给美国IDEAYAღ★ღ，预计将于2025年确认7500万美元首付款ღ★ღ。此外2025年3月ღ★ღ，公司将Lp（a）抑制剂授权给默沙东ღ★ღ，预计将于2025年确认2亿美元首付款ღ★ღ。此外ღ★ღ，公司持续深化全球布局ღ★ღ，目前正在推进超20项海外临床试验ღ★ღ，2024年公司4款ADC药物获得美国FDA的快速通道认定ღ★ღ，3款首仿产品在美国获批上市ღ★ღ。 投资建议ღ★ღ：预计公司2025-2027年实现营收317.61/369.17/435.44亿元ღ★ღ，同比增长13.5%/16.2%/17.9%ღ★ღ；实现归母净利润72.63/85.27/102.65亿元ღ★ღ，同比增长14.6%/17.4%/20.4%ღ★ღ，对应PE为45/39/32倍ღ★ღ，维持“推荐”评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：市场竞争加剧风险ღ★ღ；仿制药风险ღ★ღ；政策变化风险ღ★ღ；集采风险ღ★ღ；产品研发不及预期风险ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 公司2024年业绩强劲增长ღ★ღ，主要得益于创新药销售的持续放量ღ★ღ、以及多个BD出海交易的许可收入贡献ღ★ღ。早期管线有序推进ღ★ღ，即将在多个大型学术会议上公布临床数据ღ★ღ，未来有望产生更多传统/NewCo模式的BD交易机会ღ★ღ。上调目标价ღ★ღ，但考虑到当前估值合理ღ★ღ、长期内公司仍面临集采风险ღ★ღ，维持中性ღ★ღ。 产品销售继续高增长ღ★ღ，创新药表现亮眼ღ★ღ：2024年收入和净利润分别录得34%/107%的同比增长ღ★ღ，得益于27亿元（人民币ღ★ღ，下同）许可收入（主要来自与默克和Kailera的合作）ღ★ღ。IDEAYA的7,500万美元首付款尚未确认收入ღ★ღ、叠加默沙东最新合作的2亿美元首付款ღ★ღ，未来合作收入有望进一步增厚ღ★ღ。扣除合作收入后的产品销售收入增速达到14%ღ★ღ，其中创新药销售（含税）强劲增长31%至139亿元ღ★ღ，符合我们的预期ღ★ღ，对公司产品销售收入的贡献超过50%ღ★ღ。根据2024年员工持股计划ღ★ღ，公司目标2024-26年创新药销售CAGR超过26%ღ★ღ；当前商业化产品线个新产品/适应症ღ★ღ，创新药保持高增长能见度清晰ღ★ღ。产品销售毛利率/销售费用占产品销售比例分别同比提升1.5个/下降1.5个百分点ღ★ღ；研发费用增长33%ღ★ღ，主因公司研发项目持续扩张ღ★ღ。 管线快速扩张ღ★ღ，数据读出和BD交易稳步提速ღ★ღ：公司当前有90多个自主创新产品处于临床开发阶段ღ★ღ、约400项临床研究在国内外开展ღ★ღ。在未来2个月的AACR和ASCO大会上ღ★ღ，公司将读出多项ADC候选药物数据ღ★ღ，涵盖HER2ღ★ღ、Nectin-4ღ★ღ、c-METღ★ღ、LIV-1ღ★ღ、CD79b等潜力靶点ღ★ღ。展望未来ღ★ღ，随着这些早中期管线品种通过授权海外药企或NewCo形式不断产生新的BD交易ღ★ღ，许可收入有望成为经常性收入ღ★ღ。 当前估值合理ღ★ღ，维持中性评级ღ★ღ：我们上调公司2025-26年净利润预测8-14%ღ★ღ，以反映我们对未来创新药销售和许可收入更乐观的预期ღ★ღ，同时上调DCF目标价至51元ღ★ღ。公司当前股价对应44倍2025年市盈率和2.8倍2025年PEGღ★ღ，我们认为对于一家创新主导型处方药企来说相对合理ღ★ღ，后续上行空间有限ღ★ღ，且长期来看仿制药大单品仍有集采风险ღ★ღ，维持中性评级ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 事件ღ★ღ：2025年3月30日ღ★ღ，恒瑞医药发布2024年年度报告ღ★ღ，2024年实现营业收入279.85亿元ღ★ღ，同比增长22.63%ღ★ღ，归母净利润63.37亿元ღ★ღ，同比增长47.28%ღ★ღ，扣非归母净利润61.78亿元ღ★ღ，同比增长49.18%ღ★ღ，公司业绩显著增长ღ★ღ，营收ღ★ღ、净利均创新高ღ★ღ。2024Q4单季实现收入77.95亿元ღ★ღ，同比增长34.26%ღ★ღ，归母净利润17.17亿元ღ★ღ，同比增长107.2%ღ★ღ，扣非归母净利润15.62亿元ღ★ღ，同比增长99.94%ღ★ღ。 创新产品收入增长强劲ღ★ღ，驱动业绩整体增长ღ★ღ。2024年公司创新药销售收入达138.92亿元（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）ღ★ღ，同比增长30.60%ღ★ღ。公司持续加大创新力度黑崎彩ღ★ღ，维持较高的研发投入ღ★ღ，2024年累计研发投入82.28亿元ღ★ღ，其中费用化65.83亿元ღ★ღ。产品方面ღ★ღ，2024年公司2款1类创新药（富马酸泰吉利定ღ★ღ、夫那奇珠单抗）获批上市ღ★ღ，截至2024年末公司已在中国获批上市17款新分子实体药物（1类创新药）ღ★ღ、4款其他创新药（2类新药）ღ★ღ。其中ღ★ღ，瑞维鲁胺ღ★ღ、达尔西利ღ★ღ、恒格列净等产品进入医保后可及性提高ღ★ღ，收入保持快速增长ღ★ღ；阿得贝利单抗虽尚未纳入国家医保目录ღ★ღ，但其显著提高患者总生存期凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ，多地普惠性惠民保已将其纳入特药报销目录ღ★ღ，收入贡献进一步扩大ღ★ღ；卡瑞利珠单抗ღ★ღ、吡咯替尼ღ★ღ、阿帕替尼及瑞马唑仑等上市较早的创新药ღ★ღ，随着新适应症的持续获批及上市后研究积累的详实循证医学证据ღ★ღ，亦取得了稳健的业绩增长ღ★ღ。仿制药板块ღ★ღ，受集采影响ღ★ღ，公司2024年仿制药收入仍略有下滑ღ★ღ，纳入第九批国家集采的注射用醋酸卡泊芬净ღ★ღ、纳入地方集采的吸入用七氟烷和盐酸罂粟碱注射液销售额同比共减少8.44亿元ღ★ღ。 国际化进程稳步推进ღ★ღ，创新出海成为业绩增长第二引擎ღ★ღ。2024年ღ★ღ，公司将具有自主知识产权的GLP-1类创新药HRS-7535ღ★ღ、HRS9531ღ★ღ、HRS-4729在除大中华区以外的全球范围内开发ღ★ღ、生产和商业化的独家权利有偿许可给美国Kailera公司ღ★ღ，Kailera需支付首付款和近期里程碑款总计1.1亿美元ღ★ღ，临床开发及监管里程碑款累计不超过2亿美元ღ★ღ，销售里程碑款累计不超过57.25亿美元ღ★ღ，及达到实际年净销售额低个位数至低两位数比例的销售提成ღ★ღ。此外ღ★ღ，公司还将自主研发的DLL3 ADC创新药SHR-4849在除大中华区以外的全球范围内开发ღ★ღ、生产和商业化的独家权利ღ★ღ，有偿许可给美国IDEAYA公司ღ★ღ，IDEAYA需支付7500万美元首付款ღ★ღ，研发里程碑款累计不超过2亿美元ღ★ღ，销售里程碑款累计不超过7.7亿美元ღ★ღ，及达到实际年净销售额一到两位数比例的销售提成ღ★ღ。2024年ღ★ღ，公司已收到Merck1.6亿欧元首付款以及Kailera1.0亿美元首付款等许可合作对价ღ★ღ，并确认为收入ღ★ღ，推动经营业绩指标增长ღ★ღ。 盈利能力提升ღ★ღ，销售费用率持续下降ღ★ღ。2024年ღ★ღ，公司利润率有所提升ღ★ღ，销售毛利率达86.25%ღ★ღ，同比提升1.7pctღ★ღ，销售净利率22.64%ღ★ღ，同比提升3.89pctღ★ღ。费用方面ღ★ღ，销售费用率持续下降ღ★ღ，达到29.79%ღ★ღ，同比下降3.41pctღ★ღ，管理费用率9.13%ღ★ღ，同比下降1.49pctღ★ღ，研发费用率23.52%ღ★ღ，同比提升1.81pctღ★ღ，财务费用率-2.05%ღ★ღ，同比提升0.05pctღ★ღ。 投资建议ღ★ღ：考虑公司研发管线丰富ღ★ღ，且有较大体量授权收入确认贡献业绩增量ღ★ღ，我们预计公司2025-2027年归母净利润为71.15/84.78/94.39亿元ღ★ღ，同比增长12.28%/19.16%/11.34%ღ★ღ，EPS分别为1.12/1.33/1.48元k8凯发首页登录ღ★ღ，ღ★ღ，当前股价对应2025-2027年PE为44/37/33倍ღ★ღ，维持“推荐”评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：研发进度不及预期的风险ღ★ღ、市场竞争加剧的风险ღ★ღ、降价超预期的风险ღ★ღ、产品注册进度不及预期的风险

　　恒瑞医药(600276) 结论及建议ღ★ღ： 公司业绩ღ★ღ：公司发布年报ღ★ღ，2024年实现营收279.8亿元ღ★ღ，YOY+22.6%ღ★ღ，录得归母净利润63.4亿元ღ★ღ，YOY+47.3%ღ★ღ，扣非后归母净利润61.8亿元ღ★ღ，YOY+49.2%ღ★ღ，公司业绩符合预期ღ★ღ，营收及净利高速增长主要是本财年收到Merck及Kailera Therapeutics的对外许可首付款ღ★ღ。公司Q4单季度实现营收78.0亿元ღ★ღ，YOY+34.3%ღ★ღ，录得归母净利润17.2亿元ღ★ღ，YOY+107.2% 创新药销售持续增长ღ★ღ，出海交易取得成效ღ★ღ：（1）公司2024年创新药销售收入139亿（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）ღ★ღ，同比增长30.6%ღ★ღ，报告期内富马酸泰吉利定级夫那奇珠单抗两款一类创新药获批上市ღ★ღ，瑞维鲁胺ღ★ღ、达尔西利ღ★ღ、恒格列净进入医保后上量ღ★ღ，收入保持快速增长ღ★ღ，卡瑞利珠单抗ღ★ღ、吡咯替尼ღ★ღ、阿帕替尼及瑞马唑仑等上市较早的创新药保持稳健增长ღ★ღ。（2）公司在内生发展的基础上积极寻求与全球领先药企合作的机会ღ★ღ，报告期内ღ★ღ，公司通过出售创新药产品线的海外权益ღ★ღ，分别收到Merck Healthcare1.6亿欧元对外许可首付款以及Kailera Therapeutics1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价ღ★ღ，对本年度收入及利润贡献较大ღ★ღ。 各产品线毛利率均有提升ღ★ღ，期间费用率下降ღ★ღ：公司2024年综合毛利率为86.2%ღ★ღ，同比提升1.6个百分点ღ★ღ，主要受益于出海交易部分毛利率较高带动ღ★ღ。但从实际制药部分来看ღ★ღ，总体也有0.5个百分点的提升ღ★ღ，其中肿瘤药毛利率提升0.8个百分点ღ★ღ，代谢和心血管药毛利率提升5.5个百分点ღ★ღ，免疫和呼吸系统药品提升1.3个百分点ღ★ღ，神经科学及造影剂分别下降0.9和0.7个百分点ღ★ღ。公司2024年期间费用率为60.4%ღ★ღ，同比下降3个百分点ღ★ღ，主要是销售费用率及管理费用率的下降ღ★ღ。 盈利预计及投资建议ღ★ღ：公司创新药增长较好ღ★ღ，创新管线出海交易不断落地ღ★ღ，研发实力获得认可ღ★ღ，公司未来三年预计将有47个创新产品及适应症获批上市ღ★ღ，将持续推动公司业绩增长ღ★ღ。我们预计公司2025-2027年净利润69.8亿元ღ★ღ、87.5亿元ღ★ღ、104亿元ღ★ღ，YOY+10.2%ღ★ღ、+25.3%ღ★ღ、+18.9%,EPS分别为1.09元ღ★ღ、1.37元ღ★ღ、1.63元(暂未考虑公司筹划发行H股上市的影响)ღ★ღ，对应PE分别为45Xღ★ღ、36Xღ★ღ、30X黑崎彩ღ★ღ，给与“买进”的投资评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：新药研发进度及销售不及预期ღ★ღ，授权兑现不及预期ღ★ღ，汇兑损益风险

　　恒瑞医药(600276) 2025年3月30日公司披露年报ღ★ღ，2024年实现营收279.8亿元ღ★ღ，同比增长22.63%ღ★ღ；实现归母净利润63.4亿元ღ★ღ，同比增长47.28%ღ★ღ；实现扣非归母净利润61.8亿元ღ★ღ，同比增长49.18%ღ★ღ。 经营分析 创新药收入快速增长ღ★ღ，海外授权同步取得进展ღ★ღ：2024年公司创新药收入达到138.92亿元（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）ღ★ღ，同比+30.6%ღ★ღ。公司已在中国获批上市17款新分子实体药物（1类创新药）ღ★ღ、4款其他创新药（2类新药）ღ★ღ。创新药出海取得成效ღ★ღ，公司收到MerckHealthcare1.6亿欧元对外许可首付款以及KaileraTherapeutics1.0亿美元对外许可首付款等许可合作对价ღ★ღ，并确认为收入ღ★ღ。此外公司将自主研发的DLL3ADC创新药SHR-4849在除大中华区以外的全球范围内开发ღ★ღ、生产和商业化的独家权利ღ★ღ，有偿许可给美国IDEAYA Biosciences公司ღ★ღ。 布局新平台ღ★ღ、新分子ღ★ღ：公司不断完善已建立成熟的PROTACღ★ღ、肽类ღ★ღ、单克隆抗体ღ★ღ、双特异性抗体ღ★ღ、多特异性抗体ღ★ღ、ADC及放射性配体疗法等技术平台ღ★ღ，初步建成新分子模式平台ღ★ღ，并不断开拓AI药物研发等平台ღ★ღ。报告期公司26个自主研发的创新分子进入临床阶段ღ★ღ，药物类型包括小分子化药ღ★ღ、抗体ღ★ღ、ADCღ★ღ；ADC平台已有10余个新型ღ★ღ、具有差异化的ADC分子成功获批临床ღ★ღ，SHR-A1811（HER2ADC）目前已有8项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单ღ★ღ。报告期内凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ，3个ADC产品获得美国FDA授予快速通道资格（FTD）ღ★ღ。集采品种逐步出清ღ★ღ，首仿品种贡献增量ღ★ღ：纳入第九批国家集采的注射用醋酸卡泊芬净ღ★ღ、纳入地方集采的吸入用七氟烷和盐酸罂粟碱注射液等品种报告期内销售额同比共减少8.44亿元ღ★ღ；但布比卡因脂质体ღ★ღ、昂丹司琼口溶膜等首仿产品纳入医保后取得了较快的收入增长ღ★ღ。 盈利预测ღ★ღ、估值与评级 暂不考虑公司筹划发行H股上市对报表的影响ღ★ღ，我们看好公司研发兑现和创新出海前景ღ★ღ，预计公司2025/2026/2027年营收分别为308.45/348.67/397.48亿元ღ★ღ，同比增长10.22%/13.04%/14.00%ღ★ღ。归母净利润69.46/77.05/89.32亿元ღ★ღ，同比增长9.63%/10.92%/15.93%ღ★ღ，维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示 研发临床不及预期风险ღ★ღ；海外授权兑现不及预期风险ღ★ღ；国内控费力度超预期风险ღ★ღ；汇兑损益风险等ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 12月9日ღ★ღ，恒瑞医药（600276.SH）发布公告称ღ★ღ，计划择机在香港联交所主板发行上市ღ★ღ，募集资金将用于研发创新ღ★ღ、产品商业化及公司运营等ღ★ღ。 在支持内地龙头企业赴港上市的政策背景下ღ★ღ，A股创新药龙头也开始着手搭建“A+H”框架ღ★ღ。 但是提到H股ღ★ღ，各位第一时间想到的恐怕都是流动性短缺ღ★ღ、折价发行等不利因素ღ★ღ。从这个角度看ღ★ღ，无论对大股东还是普通投资者ღ★ღ，此次发行都算不上友好ღ★ღ。 牺牲了这部分流动性溢价ღ★ღ，恒瑞医药想要换取到什么呢？ 一ღ★ღ、产品+股权ღ★ღ，出海新打法 自2000年IPO以来ღ★ღ，恒瑞医药还未曾实施过定增ღ★ღ、配股ღ★ღ、发行可转债等权益融资行为ღ★ღ。 截止2024年三季度末ღ★ღ，恒瑞医药账上货币资金高达221.32亿ღ★ღ，另有7.74亿的交易性金融资产ღ★ღ，近230亿的现金储备规模已是历史新高ღ★ღ。 与此同时ღ★ღ，恒瑞医药账上已无任何银行借款ღ★ღ，前三季度财务费用为-4.48亿ღ★ღ。且近年来的现金流情况也以净流入为主ღ★ღ，自2017年至今ღ★ღ，自由现金流合计流入规模超过200亿ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 创新药收入强劲增长成为推动公司业绩增长的强大引擎ღ★ღ。此外凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ，公司国际化加速前行ღ★ღ，创新药出海交易亦有望成为稳定的收入贡献来源ღ★ღ。首次覆盖给予“买入”评级ღ★ღ，目标价人民币61元ღ★ღ。 创新转型成功ღ★ღ，创新药收入持续推动公司业绩增长ღ★ღ。作为国内制药行业龙头ღ★ღ，公司近年来集采风险基本出清ღ★ღ，创新转型成功ღ★ღ，创新药收入强劲增长（2023/1H24分别实现22%/33%同比增长）ღ★ღ，成为推动公司业绩增长的强大引擎ღ★ღ。截至1H24ღ★ღ，创新药约占公司收入46%左右ღ★ღ。目前公司累计有17款创新药物获批ღ★ღ。展望未来ღ★ღ，随着更多肿瘤ღ★ღ、自免ღ★ღ、代谢创新药的获批及放量ღ★ღ，我们认为未来三年公司创新药收入有望维持20%-30%同比增速ღ★ღ，持续推动公司业绩增长ღ★ღ。 公司是国内ADC管线资产储备最为丰富的企业之一ღ★ღ，2025年有望迎来首款ADC获批上市ღ★ღ。肿瘤是公司多年来核心疾病领域（约贡献收入53%）ღ★ღ，ADC已成为公司未来肿瘤管线年的ADC研发积累ღ★ღ，公司成功开发12款新型ღ★ღ、具有差异化的ADC分子进入临床阶段ღ★ღ，成为国内ADC管线最丰富的企业之一ღ★ღ，其中4款（SHR-A1811ღ★ღ、SHR-A1921ღ★ღ、SHR-A1904ღ★ღ、SHR-A2009）处于3期ღ★ღ，首款ADC产品SHR-A1811有望于2025年获批上市ღ★ღ。凭借差异化的ADC分子设计ღ★ღ、优秀的临床数据（单用及潜在丰富的联用空间）ღ★ღ、先发优势及强大的商业化实力ღ★ღ，我们认为ADC将成为公司中长期肿瘤板块的强劲驱动力ღ★ღ，公司亦有望在国内ADC竞争中长期处于行业领先状态ღ★ღ。 创新药出海授权不断丰富与升级ღ★ღ，国际化有望进一步加速ღ★ღ。自2023年以来ღ★ღ，公司大幅加速了创新药出海授权的步伐ღ★ღ，出海药物数量不断增加ღ★ღ，出海授权的药物创新性越来越高ღ★ღ，且具备全球潜在同类最佳的潜力（例如ღ★ღ：TSLP单抗）ღ★ღ。此外ღ★ღ，海外合作伙伴的规模亦进一步升级ღ★ღ，例如2023年公司成功授权HRS-1167与SHR-A1904至德国Merck KGaAღ★ღ，2023年出海的TSLP分子授权予OneBio后被GSK收购ღ★ღ。此外ღ★ღ，出海授权的合作模式亦于2024年进一步创新至通过NewCo形式出海（例如ღ★ღ，3个GLP-1创新药出海至Hercules）ღ★ღ，公司不仅可在海外新成立的公司保持一定话语权ღ★ღ，亦可享受海外公司后续潜在的估值收益ღ★ღ。更重要的是ღ★ღ，随着全球BD负责人Jens Bitsche-Norhave近期加入ღ★ღ，其跨国大药企近20年的BD经验及国际化视野有望加快公司创新药出海的步伐ღ★ღ。短期来看ღ★ღ，BD交易的首付款将为公司带来新的利润增长点ღ★ღ。此外ღ★ღ，2025年公司有望实现“双艾”组合的美国上市ღ★ღ。中长期来看ღ★ღ，随着具备全球同类最佳潜力的出海产品往后期推进及获批ღ★ღ，公司的海外里程碑收入及分成收入有望逐步提升ღ★ღ。 首次覆盖给予“买入”评级ღ★ღ，目标价人民币61元ღ★ღ。我们预测公司2024E/2025E/2026E有望实现272亿/297亿/334亿元收入ღ★ღ，60亿/65亿/77亿元归母净利润ღ★ღ。我们采取SOTP估值方法分别对创新药及仿制药业务估值ღ★ღ，我们预计公司创新药业务估值约为3,229亿元（基于DCF估值ღ★ღ，WACC:7.8%ღ★ღ，永续增长率3%）ღ★ღ，仿制药业务估值约为662亿元(基于PE倍数估值ღ★ღ，采取20x2025E PE)ღ★ღ，加总我们得到公司目标市值3891亿元ღ★ღ，对应目标价人民币61元ღ★ღ。 投资风险ღ★ღ：销售不及预期ღ★ღ、竞争激烈ღ★ღ、研发延误或失败ღ★ღ、国际化进展不顺利ღ★ღ、利润不及预期ღ★ღ。

　　季报点评ღ★ღ：创新药研发管线) 投资要点ღ★ღ： 公司前身为连云港制药厂ღ★ღ，成立于1970年ღ★ღ，是国内知名的抗肿瘤药ღ★ღ、手术麻醉类用药的研究和生产基地之一ღ★ღ；产品涵盖抗肿瘤药ღ★ღ、手术麻醉类用药ღ★ღ、造影剂ღ★ღ、特殊输液ღ★ღ、糖尿病药ღ★ღ、自身免疫药ღ★ღ、心血管药ღ★ღ、眼科用药等众多领域ღ★ღ，已形成比较完善的产品布局ღ★ღ。 2024年前三季度ღ★ღ，公司实现营业收入201.89亿元ღ★ღ，同比增长18.67%ღ★ღ，归母净利润46.20亿元ღ★ღ，同比增长32.98%ღ★ღ；扣非后归母净利润46.16亿元ღ★ღ，同比增长37.38%ღ★ღ；基本每股收益0.73元ღ★ღ。其中ღ★ღ，第三季度ღ★ღ，实现营业收入65.89亿元ღ★ღ，同比增长12.72%ღ★ღ；归母净利润11.88亿元ღ★ღ，同比增长1.91%ღ★ღ；扣非后归母净利润11.26亿元ღ★ღ，同比增长0.84%ღ★ღ。业绩增长的主要原因是ღ★ღ：1）创新成果临床价值凸显ღ★ღ，逐步惠及更多患者ღ★ღ；2）报告期内ღ★ღ，Merck Healthcare1.6亿欧元对外许可首付款确认为收入ღ★ღ。 从盈利能力看ღ★ღ，2024年前三季度ღ★ღ，公司综合毛利率为85.97%ღ★ღ，较上年同期增长了1.59个百分点ღ★ღ；销售净利率为22.87%ღ★ღ，较上年同期提升了2.59个百分点ღ★ღ。 从期间费用率看ღ★ღ，2024年前三季度ღ★ღ，公司的销售费用率为30.26%ღ★ღ，较上年同期下降了1.53个百分点ღ★ღ；管理费用率为9.28%ღ★ღ，较上年同期下降了0.57个百分点ღ★ღ；财务费用率为-2.22%ღ★ღ，研发费用率为22.53%ღ★ღ，较上年同期增加了0.63个百分点ღ★ღ。 报告期内ღ★ღ，公司创新药管线日ღ★ღ，用于治疗适合接受系统治疗或光疗的中重度斑块状银屑病的成人患者的自主研发1类新药夫那奇珠单抗注射液（IL-17单抗）上市ღ★ღ；9月6日ღ★ღ，JAK1抑制剂硫酸艾玛昔替尼片针对成人重度斑秃的适应症申报上市ღ★ღ；9月14日ღ★ღ，HER2ADC创新药注射用瑞康曲妥珠单抗（SHR-A1811）针对既往接受过至少一种系统治疗的局部晚期或转移性HER2突变成人非小细胞肺癌患者的治疗的适应症申报上市ღ★ღ；9月20日ღ★ღ，自主研发并具有知识产权的抗PD-L1/TGF-βRII双功能融合蛋白瑞拉芙普α注射液（SHR-1701）联合氟尿嘧啶类和铂类药物用于局部晚期不可切除新能源ღ★ღ、复发或转移性胃及胃食管结合部腺癌的一线治疗的适应症申报上市ღ★ღ。创新药板块是公司未来主要的增长引擎ღ★ღ。根据公司公告的员工持股方案ღ★ღ，2024-2026年将累计新增15款新药NDA申请ღ★ღ。 第1页/共4页 预计公司2024年ღ★ღ、2025年ღ★ღ、2026年每股收益分别为0.91元ღ★ღ，1.10元和1.27元ღ★ღ，对应11月21日收盘价50.19元ღ★ღ，动态市盈率分别为55.45倍ღ★ღ，45.81倍和39.66倍ღ★ღ，公司为国内创新药龙头企业ღ★ღ，未来创新药管线有望持续丰富ღ★ღ，给予公司“买入”的投资评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：行业监管政策变化风险ღ★ღ，研发不及预期风险ღ★ღ，出海不及预期风险ღ★ღ，产品竞争加剧风险等ღ★ღ。

　　创新药龙头新药加速商业化ღ★ღ，代谢ღ★ღ、自免管线年10月25日ღ★ღ，公司发布2024年三季报ღ★ღ。2024年前三季度公司营收201.9亿元（+18.7%）ღ★ღ，归母净利润46.2亿元（+33.0%）ღ★ღ。第三季度公司营收65.9亿元（+12.7%）ღ★ღ，归母净利润11.9亿（+1.9%）ღ★ღ。 2024年9月9日ღ★ღ，公司发布员工持股计划ღ★ღ。根据100%解锁的业绩目标ღ★ღ，2024年黑崎彩ღ★ღ、2025年ღ★ღ、2026年公司创新药收入为130亿元ღ★ღ、165亿元ღ★ღ、208亿元ღ★ღ，同比23%ღ★ღ、27%ღ★ღ、26%ღ★ღ；新分子实体IND获批数量分别为12个ღ★ღ、13个ღ★ღ、14个ღ★ღ；创新药NDA申请数量（包含新适应症）分别为6个ღ★ღ、5个ღ★ღ、4个ღ★ღ。 事件点评 销售人员精简ღ★ღ，研发加大投入ღ★ღ。前三季度销售费用61.1亿元ღ★ღ，销售费用率30.3%（-1.5pct）ღ★ღ，系公司精简销售人员所致ღ★ღ。前三季度公司研发费用45.5亿元ღ★ღ，研发费用率22.5%（+0.6pct）ღ★ღ，系多款管线处在临床后期ღ★ღ，公司加大研发投入所致ღ★ღ。 上市新药进入医保ღ★ღ，创新药业务快速增长ღ★ღ。瑞维鲁胺ღ★ღ、达尔西利ღ★ღ、恒格列净等10多款创新药已进医保ღ★ღ，进院数量持续增加ღ★ღ。2024年H1ღ★ღ，公司创新药收入66.1亿元（+33%）ღ★ღ，预计三季度创新药仍维持快速增长ღ★ღ。阿得贝利单抗显著提高患者OSღ★ღ，海曲泊帕快速升板安全高效ღ★ღ，两款新药快速商业化ღ★ღ。卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼的BLA获得FDA受理ღ★ღ，有望美国上市ღ★ღ。 小分子ღ★ღ、ADCღ★ღ、双抗肿瘤新药陆续进入后期或上市申请阶段ღ★ღ，EZH2抑制剂SHR2554片在PTCL上市申请受理ღ★ღ，SHR-A1811已申报HER2阳性NSCLC的上市申请受理ღ★ღ，TROP2ღ★ღ、CLAUDIN18.2ADC进入临床3期ღ★ღ。PD-L1/TGFβ双抗SHR-1701的G/GEJC适应症上市申请受理ღ★ღ，推进多项3期ღ★ღ，新一代TIGIT多抗已开展临床ღ★ღ，有10多个双/多特异性抗体在研ღ★ღ。 降糖新药布局丰富ღ★ღ，GLP-1组合授权出海ღ★ღ。降糖领域公司持续推进恒格列净ღ★ღ、瑞格列汀商业化ღ★ღ，推出和二甲双胍多种联用方案ღ★ღ，其复方制剂HR20031已在NDAღ★ღ。公司将GLP-1类组合HRS-7535ღ★ღ、HRS9531ღ★ღ、HRS-4729在海外的权利许可给美国Hercules公司ღ★ღ。首付款和近期里程碑ღ★ღ、销售里程碑分别为1.1亿美元ღ★ღ、不超过57.25亿美元ღ★ღ，展现出良好的市场潜力ღ★ღ。 IL-17A单抗已上市ღ★ღ，JAK1ღ★ღ、IL-5ღ★ღ、URAT1新药将陆续上市ღ★ღ。公司自免领域在研新药有望陆续上市ღ★ღ，IL-17A夫那奇珠单抗银屑病适应症首先上市ღ★ღ，成人活动性强直性脊柱炎上市申报ღ★ღ。JAK1抑制剂SHR0302强直性脊柱炎适应症ღ★ღ、中重度特应性皮炎ღ★ღ、类风湿关节炎ღ★ღ、重度斑秃已在NDAღ★ღ，IL-5单抗SHR-1703ღ★ღ、URAT1抑制剂SHR4640ღ★ღ、SHR-1819IL-4Rα单抗已入3期临床ღ★ღ。 投资建议 公司已有17款创新药上市ღ★ღ，近10款新药NDA受理ღ★ღ，根据员工持股方案ღ★ღ，2024-2026年新增15款新药NDA申请ღ★ღ，密集上市的新药提供增长动力ღ★ღ。预计公司2024-2026年营收269.4亿元ღ★ღ、312.3亿元ღ★ღ、360.7亿元ღ★ღ，同比18.0%/15.9%/15.5%ღ★ღ；归母净利润为60.8亿元ღ★ღ、70.4亿元ღ★ღ、80.1亿元ღ★ღ，同比41.3%/15.7%/13.9%;PE分别为50.1\43.2\38.0ღ★ღ，首次覆盖ღ★ღ，给予“买入-A”评级ღ★ღ。 风险提示 研发及员工持股计划业绩不及风险ღ★ღ：近年来新药审评和监管的政策与措施不断出台ღ★ღ，国家对于新药开发中各阶段的审评标准也不断提高ღ★ღ。公司采取了一系列的措施推动创新靶点前移ღ★ღ，也因此会承担更高的研发风险凯发k8国际百乐app下载ღ★ღ，存在新 药研发的上市申请及进入临床阶段新药不及预期风险ღ★ღ，从而无法达到员工持股计划发布的研究进展带来的业绩风险ღ★ღ。

　　恒瑞医药(600276) 事件 近期ღ★ღ，公司发布2024年第三季度业绩公告ღ★ღ。2024年前三季度ღ★ღ，收入为202亿元ღ★ღ，同比增长19%ღ★ღ；归母净利润46.2亿元ღ★ღ，同比增长33%ღ★ღ；扣非净利润46.16亿元ღ★ღ，同比增长37%ღ★ღ。第三季度ღ★ღ，收入为65.9亿元ღ★ღ，同比增长12.7%ღ★ღ；归母净利润为11.9亿ღ★ღ，同比增长1.9%ღ★ღ；扣非净利润为11.3亿元ღ★ღ，同比0.84%ღ★ღ。第三季度收入增长符合预期ღ★ღ，利润同比基本持平ღ★ღ。 各项费用率较为稳定ღ★ღ，销售费用率由于去年基数低有所上升 2024Q3（2023Q3）ღ★ღ，销售费用率为32.95%(29.6%)ღ★ღ，研发费用率为22.94%（23.85%）ღ★ღ，管理费用率10.63%（10.13%）ღ★ღ。各项费用率基本稳健ღ★ღ。2024H1ღ★ღ，若以主营业务收入作为分母ღ★ღ，销售费用率32%ღ★ღ，2024Q3和前两季度基本持平ღ★ღ。 创新药收入高速增长ღ★ღ，预计第三季度持续放量 预计第三季度创新药收入增长趋势较好ღ★ღ。2024H1ღ★ღ，创新药收入（含税ღ★ღ，不含对外许可收入）66.12亿元ღ★ღ，同比增长33%ღ★ღ，环比增长17%ღ★ღ。2024年预计可以达到股权激励目标ღ★ღ。公司2024-2026年股权激励目标分别对应130亿元ღ★ღ、165亿元和208亿元ღ★ღ，对应同比增速分别为22%ღ★ღ，27%和26%ღ★ღ。未来三年创新药有望继续保持高速增长ღ★ღ。 研发持续兑现ღ★ღ，自免创新药夫那奇珠单抗获批上市ღ★ღ，多个产品申报上市被受理 2024年第三季度至今ღ★ღ，多款创新药取得进展ღ★ღ。夫那奇珠单抗于8月27日ღ★ღ，获批上市ღ★ღ，8月30日首批发货ღ★ღ，并于同日开出首张处方ღ★ღ，商业化开端进展顺利ღ★ღ。5款创新药申报上市获得受理（含新增适应症）ღ★ღ。在肿瘤领域ღ★ღ，有三款药物的上市申请获得受理ღ★ღ，且均为首次申请上市ღ★ღ；分别为HER2ADC注射用瑞康曲妥珠单抗关于HER2突变非小细胞肺癌（NSCLC）二线治疗的适应症（已被纳入优先审评审批程序）ღ★ღ，EZH2抑制剂SHR2554关于外周T细胞淋巴瘤（PTCL）的二线治疗的适应症（被纳入拟优先审评审批品种公示）ღ★ღ，以及抗PD-L1/TGF-βRII双功能融合蛋白瑞拉芙普-α注射液（SHR-1701）联合氟尿嘧啶类和铂类药物用于胃及胃食管结合部腺癌的一线治疗适应症ღ★ღ。在自免药物领域ღ★ღ，JAK1抑制剂硫酸艾玛昔替尼片新增斑秃适应症上市申请获受理ღ★ღ，适用于成人重度斑秃患者ღ★ღ。此外ღ★ღ，海曲泊帕乙醇胺片新增重型再生障碍性贫血适应症上市申请获受理ღ★ღ，联合免疫抑制治疗ღ★ღ，适用于15岁及以上初治重型再生障碍性贫血（SAA）患者ღ★ღ。 盈利预测与投资评级 考虑到创新药持续放量ღ★ღ，我们将公司2024ღ★ღ、2025ღ★ღ、2026年收入从259.46亿ღ★ღ、300.72亿和352.80亿元上调至266.99ღ★ღ、310.24和355.23亿元;将2024ღ★ღ、2025和2026年的归母净利润从53.03ღ★ღ、60.00和70.06亿元上调至61.04ღ★ღ、63.04和80.84亿元ღ★ღ。维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示ღ★ღ：政策变动风险ღ★ღ，研发失败风险ღ★ღ，经营风险ღ★ღ，市场竞争加剧风险

　　恒瑞医药(600276) 2024年三季报 2024年前三季度,公司实现营业收入201.89亿元,同比增长18.67%;归母净利润46.20亿元,同比增长32.98%;扣非后归母净利润46.16亿元,同比增长37.38%;基本每股收益0.73元,同比增长32.83%ღ★ღ。2024年Q3单季,公司实现营业收入65.89亿元,同比增长12.72%;归母净利润11.88亿元,同比增长1.91%;扣非后归母净利润11.26亿元,同比增长0.84%ღ★ღ。 持续加大创新力度,创新药研发推进顺利 公司持续加大创新力度,维持较高的研发投入,2024年前三季度,公司研发费用45.49亿元,同比增长22.10%ღ★ღ。公司创新药临床试验整体推进顺利,全面彰显公司自主研发能力ღ★ღ。2024年第三季度,公司首个自免创新药夫那奇珠单抗获批上市;多个创新药上市申请获得受理(SHR-1701(抗PD-L1/TGF-βRII双抗)ღ★ღ、瑞康曲妥珠单抗(ADC)ღ★ღ、艾玛昔替尼等获得CDE受理);1个创新药被CDE纳入拟突破性治疗品种(SHR-1918);多个创新药临床试验获批(HRS-5041ღ★ღ、HRS-2106ღ★ღ、HRS-1819ღ★ღ、SHR-6209ღ★ღ、HRS-1358ღ★ღ、SHR-9813ღ★ღ、SHR-7249ღ★ღ、夫那奇珠单抗(SHR-1314)等);多个研究入围欧洲肿瘤内科学会(ESMO)大会ღ★ღ、世界肺癌大会(WCLC)等国际权威学术会议(ESMO大会(含简短)口头报告4项,WCLC口头报告4项)ღ★ღ。 截至2024年7月31日,公司共有19个管线个管线个管线推进至Ⅰ期ღ★ღ。整体来看,公司研发管线布局丰富,且研发进展较为顺利,未来创新产品管线有望持续丰富,巩固自身创新龙头地位,提升自身市场竞争力ღ★ღ。 投资建议: 我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.84元ღ★ღ、1.02元和1.25元,对应的动态市盈率分别为56.99倍ღ★ღ、46.97倍和38.48倍ღ★ღ。恒瑞医药作为我国创新药企业龙头,研发布局合理ღ★ღ、全面,产品管线有望持续丰富,维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示:药品研发不及预期风险ღ★ღ、政策风险ღ★ღ、产品销售不及预期风险

　　恒瑞医药(600276) 事件: 2024年10月25日ღ★ღ，恒瑞医药发布2024年三季度报ღ★ღ，公司2024年前三季度实现营业收入201.89亿元(同比+18.67%)ღ★ღ，归属于上市公司股东的净利润为46.20亿元(同比+32.98%)ღ★ღ，扣非后归属于上市公司股东净利润为46.16亿元(同比+37.38%)ღ★ღ。2024年单Q3季度实现营业收入65.89亿元（同比+12.72%）ღ★ღ，归属于上市公司股东的净利润为11.88亿元(同比+1.91%)ღ★ღ。 2024年10月29日ღ★ღ，恒瑞医药获得药物临床试验批准通知书ღ★ღ，国家药监局同意开展一项注射用SHR-1826联合其他抗肿瘤治疗在实体瘤患者中的安全性ღ★ღ、耐受性和有效性的多中心ღ★ღ、开放的IB/II期临床研究ღ★ღ。 投资要点: 持续加大研发投入ღ★ღ，多项管线年前三季度公司研发费用投入共计45.49亿元ღ★ღ，占比高达22.53%ღ★ღ。2024年Q3季度ღ★ღ，公司多项在研管线日ღ★ღ，夫那奇珠单抗注射液上市ღ★ღ，用于治疗适合接受系统治疗或光疗的中重度斑块状银屑病的成人患者ღ★ღ；（2）2024年9月6号ღ★ღ，拟定适用于成人重度斑秃的JAK1抑制剂硫酸艾玛昔替尼片（SHR0302片）获上市申请许可ღ★ღ；（3）2024年9月14号ღ★ღ，拟定用于既往接受过至少一种系统治疗的局部晚期或转移性HER2突变成人非小细胞肺癌患者的治疗的注射用瑞康曲妥珠单抗获上市申请许可ღ★ღ；（4）2024年9月20号ღ★ღ，拟定联合氟尿嘧啶类和铂类药物用于局部晚期不可切除ღ★ღ、复发或转 移性胃及胃食管结合部腺癌的一线治疗的瑞拉芙普-α注射液获上市申请许可ღ★ღ；（5）2024年10月14号ღ★ღ，拟定用于既往接受过至少1线系统性治疗的复发或难治外周T细胞淋巴瘤的SHR2554片获上市申请许可ღ★ღ；（6）2024年10月16号ღ★ღ，拟定联合免疫抑制治疗ღ★ღ，适用于15岁及以上初治重型再生障碍性贫血（SAA）患者的海曲泊帕乙醇胺片获上市许可ღ★ღ。 坚持出海策略ღ★ღ，出海成为第二引擎2024年第三季度公司向美国FDA申报的注射用紫杉醇（白蛋白结合型）ANDA（简略新药申请ღ★ღ，即美国仿制药申请）已获得批准ღ★ღ，是首家在美国获得该品种仿制药批准的厂家ღ★ღ。除此之外ღ★ღ，公司重新提交的注射用卡瑞利珠单抗联合甲磺酸阿帕替尼片用于不可切除或转移性肝细胞癌患者的一线治疗的生物制品许可申请获得FDA受理ღ★ღ，FDA对注射用卡瑞利珠单抗的目标审评日期为2025年3月23日ღ★ღ。 员工持股计划激励创新药营收增长2024年9月公司发布员工持股计划ღ★ღ，在公司层面的业绩考核指标包括创新药销售收入ღ★ღ、新分子实体IND获批数量ღ★ღ、创新药申报并获得受理的NDA申请数量（包含新适应症）三项ღ★ღ。根据考核标准ღ★ღ，2024-2026年累计创新药收入分别达130ღ★ღ、295ღ★ღ、503亿元ღ★ღ；2024-2026年新分子实体IND累计获批数量达12ღ★ღ、25ღ★ღ、39个ღ★ღ；2024-2026年创新药申报并获得受理的NDA累计申请数量（包含新适应症）分别达6ღ★ღ、11ღ★ღ、15个ღ★ღ。 盈利预测和投资评级预计2024-2026年公司营业收入为269ღ★ღ、308ღ★ღ、360亿元ღ★ღ，归母净利润为61ღ★ღ、67ღ★ღ、80亿元ღ★ღ，对应PE为50ღ★ღ、46ღ★ღ、38倍ღ★ღ，创新药占比不断提升ღ★ღ，创新药出海将成为第二曲线ღ★ღ，维持“买入”评级ღ★ღ。 风险提示1ღ★ღ、产品销售不及预期ღ★ღ；2ღ★ღ、产品临床失败风险ღ★ღ；3ღ★ღ、核心技术或销售人员变动风险ღ★ღ；4ღ★ღ、产品出海进度不及预期ღ★ღ；5ღ★ღ、行业政策变动风险ღ★ღ。